House View

 

Áttekintés

Augusztus elején letört az EUR/USD keresztárfolyam a több hónapja tartó 1,15-1,18 között található kereskedési sávjából, így a hónap közepén egészen az 1,13-as szintig lenézett az árfolyam. A dollár erősödése Medvegyev orosz miniszterelnök nyilatkozatával kezdődött, miszerint gazdasági háborúnak tartanák, ha az USA betiltaná orosz bankok külföldi működését, illetve korlátozná a dollár használatát. Erre gazdasági, politikai vagy “egyéb” lépésekkel reagálnának. A hírre azonnali 50 bázispontos eséssel reagált az EUR/USD keresztárfolyam, és áttörte a sáv aljának számító 1,15-ös szintet. A hónap közepén azonban fordult a kurzus, és az árfolyam ismét visszatért a „megszokott” sávba. A dollár gyengülését Trump nyilatkozatai is segítették, miszerint az elnök nem örül a FED kamatemeléseinek, miután az erősíti a dollárt, miközben a kereskedelmi partnerek, elsősorban Kína és Európa manipulálja devizájának árfolyamát, szándékosan gyengítve azt. Az elnök továbbá azt is nyilatkozta, hogy ameddig kamatot emel a FED, addig kritizálni is fogja a jegybankot, továbbá hogy csalódást okozott számára a központi bank általa jelölt új vezetője, aki nem az elvárt laza monetáris politikát követi. Emellett a dollár gyengülését Powell és Bullard nyilatkozatai is támogatták, miután mindketten egy viszonylag óvatos és az agresszív kamatemeléstől tartózkodó FED képét mutatták, ami azonban segített a részvénypiacoknak, így augusztus végén az amerikai részvénypiacok új abszolút csúcsot értek el.

A makrogazdasági folyamatokat tekintve a feltörekvő piaci fundamentumokra lettünk pesszimistábbak. A feltörekvő piacok dollárban denominált adósság állománya olyan magas, mint az 1990-es évek végén volt és Törökország sem egyedüli ilyen téren, Argentína, Brazília, Kolumbia, Chile, Mexikó, Dél-Afrika és Indonézia is hasonlóan sérülékeny. Emellett egy erősödő dollár tovább mélyítené a fejlődő piaci válságot. Amerikai gazdasági növekedés és emelkedő infláció miatt a FED folytatni fogja a kamatemeléseket, amely a dollár felértékelődéséhez vezethet. Azonban Trump elnök egyre jobban aggódik az erősödő dollár miatt, amely csökkenti az amerikai fiskális élénkítés hatásait, csökkenti a gazdasági növekedést, amely gyengíti a politikai pozíciókat a következő elnökválasztási kampány kezdetére. Véleményünk szerint növekedni fog az erős dollár elleni elnöki kommentek száma, ereje, azonban ez nem valószínű, hogy bármilyen kihatással lenne a FED kamatpolitikájára.

Taktikai értelemben a részvényeket rövid távon továbbra is a hosszú távú célsúlyukon tartjuk, azonban a technikai kép javulásával kissé optimistábban tekintünk az eszközosztályra és a fejlett részvénypiacokat preferáljuk a feltörekvő társai felett, míg a kötvényeket tekintve enyhe alulsúlyt tartunk.

 

Kötvénypiacok

A hónap nagyon változatosan alakult, így a kötvénykitettségünk dinamikusabban és persze egyre inkább differenciáltabban alakult. Összességében elmondható, hogy inkább enyhe alulsúlyt tartottunk, főleg a globális kötvénypiaci kitettségek kapcsán, de a taktikai pozícióink többet változtak az adott periódusban.

 

Részvénypiacok

A világgazdaságon belül tapasztalható növekedési divergencia továbbra is az egyik legfőbb piacmozgató erő maradt. A kínai gazdaság harmadik negyedévi GDP-növekedési kilátására vonatkozó elemzői konszenzus mérséklődött, ami a vártnál gyengébb ipari termelési, állóeszköz-beruházási és hitelezési adatok alapján indokoltnak tekinthető, valamint a lefelé mutató kockázatok fokozódását helyezi kilátásba a negyedik negyedévre.

 

Alapjaink és kilátásaink

Itt olvashat arról, mely díjakat nyertük el a 2018-as Privátbankár.hu Klasszis díjátadón.

 

 

 

 

A hónap nagyon változatosan alakult, így a kötvénykitettségünk dinamikusabban és persze egyre inkább differenciáltabban alakult. Összességében elmondható, hogy inkább enyhe alulsúlyt tartottunk, főleg a globális kötvénypiaci kitettségek kapcsán, de a taktikai pozícióink többet változtak az adott periódusban.

 

Eszköz osztályokon belül Alulsúly Enyhe alulsúly Semleges Enyhe felülsúly Felülsúly
Kötvények
Kötvényeken belül
Egyesült Államok
Európa
Japán
Fejlődő piacok
Magyar államkötvény

 

 

Fejlett kötvénypiacok

USA

Amerikában megint izgalmasra sikeredett az elmúlt időszak, de ezt már megszokhattuk – Trump hozta a szokásos formáját. Egyből úgy indult az előző House View óta eltelt idő, hogy az Egyesült Államok kereskedelmi főképviselője megerősítette: az amerikai kormány 10%-ról 25%-ra emelné a 200 milliárd dollár értékű kínai importcikkre kivetendő védővámot. Erre reagálva, Kína bejelentette, hogy 60 milliárd dollárnyi főleg mezőgazdasági termékre 5-25% közötti vámot vetne ki válaszlépésként, melyből a földgáz behozatal 25%-os megadóztatása tűnik ki. Később újabb büntetővámokat vetett ki Amerika 16 milliárd dollár értékű kínai termékre, Peking pedig ezzel megegyező ellenlépésről döntött. Az elnök nemrég közölte, hogy a még nem hatályos 200 milliárd dollárnyi termékre kivetett 25%-os védővámra kínai válaszlépés esetén 267 milliárd dollárnyi termékre kivetett újabb büntető vámmal reagálna.

Nem alakult túl pozitívan az USA-EU viszony sem. Bár az EU hajlandóságot mutatna arra, hogy visszavágja az ipari termékeket érintő vámokat – hasonló amerikai lépéssel egy időben -, Trump mégsem fogadta kitörő örömmel az ajánlatot, sőt az elnök arról beszélt, hogy „a kereskedelmi ügyekben az EU majdnem olyan rossz, mint Kína, csak kisebb.” Emellett elkezdte azt is pedzegetni, hogy kész kiléptetni az USA-t a Világkereskedelmi Szervezetből (WTO) is, ha az nem szolgálja jobban országa érdekeit. Trump minden eddiginél élesebb fenyegetést küldött azoknak az országoknak is, akik fenntartanák a kapcsolatukat Iránnal: „Aki kereskedik Iránnal, nem kereskedhet az USA-val”. Mindeközben az amerikai elnök aláírta hétfőn a 716 milliárd dolláros védelmi költségvetésről szóló törvényt és újra kritizálta a FED-et is a kamatemelések és a túl erős dollár miatt.

Az Egyesült Államok vizsgálata megállapította azt is, hogy a korábbi ügynökét és annak lányát az orosz kormány idegméreggel támadta meg Nagy-Britanniában. Az USA ezért újabb szankciókat léptetett életbe Oroszországgal szemben. Megtiltották, hogy az amerikai vállalatok olyan termékeket exportáljanak Oroszországba, amelyek nemzetbiztonsági szempontból érzékenyek lehetnek. Ezen túl három hónap múlva életbe lépne a szankciók második köre is, amennyiben Oroszország nem egyezik bele az ENSZ vizsgálatába és nem ad biztosítékot arra, hogy a jövőben nem követ el hasonló akciókat. A második szakasz tervezett lépései egyébként meglehetősen drasztikusak: az Aeroflot USA-ba való repülési jogának felfüggesztését, a két ország közötti a diplomáciai kapcsolatok leépítését, valamint gyakorlatilag az összes export és import megvágását helyezték kilátásba.

Hogy valami pozitívról is beszámolhassunk, az Észak-amerikai Szabadkereskedelmi Egyezmény (NAFTA) tárgyalások során volt előrelépés. Az USA Mexikóval kötött sikeres kereskedelmi megállapodást, így az új amerikai-mexikói kereskedelmi egyezmény lép a NAFTA helyébe. Trump kijelentette, hogy ez egy nagyon jó megállapodás mindkét ország számára és a kereskedelem nagy napjának nevezte. Új tárgyalások kezdődtek Kanadával is a csatlakozásról, ez viszont nem hozott egyelőre megállapodást. Trumpnak vélhetően sokkal nehezebb dolga lesz Justin Trudeauval, hogy elfogadtassa vele a követeléseit, miközben a Kongresszusban csökkent a csak Mexikóval kötött megállapodás támogatottsága, pedig nekik is alá kell írniuk azt.

Az USA konfrontációs diplomáciája, kereskedelmi háborús retorikája nem biztos, hogy a várt eredményeket fogja hozni. Összességében érdemes elgondolkodni az eddigi „sikereken”, Trump diplomáciai érzékén, de főleg a hosszú távú következményeken. Mindez ugyanis arra ösztönzi a vetélytársakat, hogy válaszlépésként megtörjék a dollár világgazdasági jelentőségét, ami hosszabb távon az USA nagyhatalmi szerepét is alááshatja. A vetélytársak arra igyekeznek rábírni partnereiket, hogy a kereskedelemben a dollár helyett a nemzeti devizákat használják. Kína nyersanyagimportját egyre inkább jüanban akarja lebonyolítani, sőt Kína és Oroszország már meg is egyeztek abban, hogy az energiakereskedelmüket részben jüan alapúvá teszik. Az új technológiák (kriptodevizák) szintén lehetőséget kínálnak a dollár kikerülésére. Ráadásul Kína és Oroszország már létre is hozta a bankok közötti nemzetközi tranzakciókat lebonyolító SWIFT rendszer saját alternatíváit. Őszintén szólva nehéz látni Trump hosszú távú stratégiáját.

Áttérve a fundamentumokra elmondható, hogy Amerikából többnyire erős makroadatok érkeztek. A várakozásokat messze meghaladva, 18 éves csúcsra ugrott a fogyasztói bizalomi index augusztusban (az előző 127,9, a mostani pedig 133,4 volt az 127 körüli várakozásokkal szemben). Az évesített Q2-es amerikai GDP növekedési adat a várt feletti lett. A korábbi 4,1%-os és az előzetes 4%-os adatok után a második olvasat 4,2%-os bővülést mutatott. Az ISM feldolgozóipari beszerzési menedzser index a várakozásokat messze meghaladva, 14 éve nem látott magasságba ugrott a 61,3-as értékkel. Ugyanakkor – négy hónap után először – nőtt a külkereskedelmi hiány, ráadásul egyből 7%-kal. Kínával és az Európai Unióval szemben is közel 10%-os mértékben nőtt az első féléves külkereskedelmi hiány, amivel közel vagyunk az elmúlt 10 év legrosszabb mutatójához.

Végül a várakozásokat meghaladó munkaerőpiaci adatsor fokozta a kamatemelési várakozásokat, amivel a hónap közepén látott 2,8%-os mélypontról sikerült is megpattannia a 10 éves hozamnak, ezzel megközelítvén a 3%-ot. A várakozásokat meghaladó mértékben nőtt az állások száma, ami átlépte a 200 ezres küszöböt augusztusban. Az átlagos órabér mértéke 27,16 dollárra emelkedett, ami 0,4%-os havi drágulásnak felel meg, egyben 2009 óta nem látott mértékű 2,9%-os éves emelkedést jelent. Ez megerősítette a Fed szeptemberi szigorítását és növelte a decemberi kamatemelés valószínűségét is. Az alapjainkban továbbra is amerikai kötvény shortot tartunk.

Európa

Európában kevesebb igazán fontos változás történt a legutóbbi EKB ülés óta. Lassan már a következő esedékes, ahol talán újabb részletek derülhetnek ki a QE jövőjét illetően. Napvilágot látott a végleges augusztusi beszerzési menedzser index az euróövezet egészére. A feldolgozóipari BMI, megegyezett az előzetes és a várt értékekkel: 54,6 lett. Az említésre méltó események leginkább politikai fronton történtek. A német pénzügyminiszter, Heiko Maas egy új, az Egyesült Államoktól teljesen független “IMF”-et és egy új bankközi tranzakciós rendszert hozna létre a SWIFT helyett – mint ahogy írtuk, kínai és orosz mintára -, hogy ezzel növelje Európa függetlenségét az Egyesült Államoktól. Folytatódott az adok-kapok is, bár Angela Merkel és Trump kijelentette, hogy az EU és USA közötti kereskedelmi vitát meg kell szüntetni, így támogatják a két fél közötti tárgyalásokat, előrelépés azonban nem történt. A legérdekesebb fejlemények ugyanakkor Olaszországban és Nagy-Britanniában történtek.

A közelgő határidők miatt egyre nagyobb figyelem összpontosult az olasz költségvetésre. Az olasz kormány ígéretei szerint szeptember 27-ig mutatja be a tervezetet, melyet október 15-ig kell megküldeni az Európai Bizottság részére. A legfőbb vitapont az infrastrukturális költségek elszámolásának a kérdése, melyre Olaszország mintegy 50 milliárd eurót szeretne elkölteni természetesen mindezt anélkül, hogy beszámítana a hiányba. A genovai híd leszakadását követően lángoltak fel az infrastrukturális fejlesztések körüli viták. Több számítási módszertan létezik, ami lényegesen befolyásolhatja, hogy mennyi is lesz költségvetés hiánya, de a legkedvezőtlenebb számítások szerint akár 100 milliárd eurós, vagyis GDP arányosan közel 5% is lehet a deficit, messze meghaladva az EU által megszabott 3%-os küszöbértéket. Ugyanakkor, még ha sikerülne is elérni, hogy ne kelljen statisztikailag deficitként elszámolni az infrastrukturális beruházások egy jelentős részét, még akkor is szükség lesz finanszírozást szerezni hozzá, mindez pedig újra előtérbe helyezte a kockázatokat: az olasz és a német államkötvények közti hozamkülönbözet pedig ismét erőteljes tágulásnak indult, így a hosszú lejáratú állampapírok hozamfelárai a 2013-as szinteket is elérték. Érdekes visszagondolni, hogy ekkor még nem volt kötvényvásárlási program az euró övezetben, vagyis ahogy várni lehetett, a QE fokozatos kivezetése során a fundamentumok egyre inkább teret nyernek és a problémásabb országokat egyre inkább bünteti a piac.

A Moody’s is aggodalmát fejezte ki az olasz bankok jövedelmezősége kapcsán, hiszen 2020 júniusa és 2021 márciusa között 250 milliárd eurónyi olcsó finanszírozást kell visszafizetniük az EKB-nak, amit csak magasabb költségek mellett tudnak majd refinanszírozni.

Később azonban csillapodni látszottak a kedélyek és valamelyest javult a helyzet. Az Olasz Liga igyekezett megnyugtatni a piacot: úgy nyilatkoztak, hogy 3% alatti költségvetést terveznek. Egyelőre azonban tudni lehet, hogy még a párton belül sem jutottak egyezségre, illetve egyes tételek elszámolása továbbra is kérdéses, így Olaszországot elő fogják még venni többször is a következő időszakban. Mindezek ellenére véleményünk szerint túladottá vált az olasz kötvénypiac, így alapjainkban taktikai pozíciót nyitottunk az olasz-német hozamfelár szűkülésére, ami a House View lapzártájáig nyereséget hozott, de a profitot még nem realizáltuk.

A másik fontos eseményt az elhúzódó Brexit tárgyalások jelentették. Az eredetileg tervezett október középi EU csúcs helyett novemberre csúszhat a Brexit megállapodás, de 2019. március végére még akár így is ratifikálhatják azt – legalábbis a tervek szerint. A csúszások és a közelgő határidő miatt mostantól folyamatosak lesznek az egyeztetések az EU és a britek között. Az ír-északír határ kérdése továbbra is a legfőbb nézeteltérések közé tartozik. A legfontosabb kockázat a hard Brexit, vagyis egy rendezetlen brit kilépés az EU-ból, amire egyre nagyobb esély van, ahogy közeledünk a határidőhöz. Theresa May ugyan kijelentette, hogy az sem jelenti a világvégét, ha nincs Brexit megállapodás, ugyanakkor a korábban megjelent felmérések szerint a brit állampolgárok igenis tartanak a rendezetlen kilépés következményeitől. Időről-időre felmerül az újabb népszavazás eshetősége is, sőt egyre több közvélemény kutatás azt mutatja ki, hogy a többség ezt szeretné (nemrég az derült ki, hogy a szakszervezetek is támogatnák), de May és kormánya határozottan elutasítja ezt. Később bíztatóbb hírek jelentek meg az EU főtárgyalója felől, aki szerint már közel 90%-ban kész az egyezség.

Mindeközben a brit kormány győzködi a Bank of England elnökét, hogy tervével ellentétben mégse jövő nyáron, mindössze néhány hónappal a Brexitet követően hagyja ott a kormányzói széket. Ez viszont Carney személyes döntése, hiszen jogilag 2021-ig maradhatna posztján, ő azonban korábban csak rövidebb időre vállalta el a jegybank vezetését. Az egyeztetések során az szivárgott ki, hogy Carney állítólag hajlik a terminusa meghosszabbítására.

Időközben közel két éves mélypontra esett az európai bankindex részben a tartósan alacsony hozamkörnyezet, részben pedig a mostani török helyzet kapcsán.

Japán

Az előző eseménydús hónap után Japánban is kevés változás történt, még a deviza is viszonylag szűk sávban kereskedett. Talán a legfontosabb információ az volt, hogy az infláció kezdi visszanyerni a momentumát, ugyanis harmadik hónapja felülteljesítette a konszenzus várakozásokat: a fogyasztói árindex 1,2%-ra emelkedett Tokióban.

 

Fejlődő kötvénypiacok, régiós kötvények

A Törökország körüli problémák előtérbe kerüléséről szólt az augusztus. Az eurázsiai országban egyszerre kerültek előtérbe a monetáris -, fiskális- és diplomáciai problémák, amelyek soha nem látott mélypontra lökték a török lírát. A pánik hamar végigsöpört először azon feltörekvő piaci országok között, amelyek szintén komoly kihívásokkal küzdenek, majd pedig a globális tőkepiaci színteret is elérte. A feltörekvő piaci kötvények hozamfelára is hamar visszaugrott az éves csúcspontra. Ugyan némileg megnyugodtak a kedélyek a hónap végéhez közeledve, azonban a globális tőkepiacokat övező kockázatok korántsem oldódtak meg. Óvatosan közelítjük meg a szeptemberi hónapot a feltörekvő piaci kötvényekben. Tartunk a technikai tényezőktől, nevezetesen a tőkekiáramlás felgyorsulásától az eszközosztályból és a pozícionáltságot is negatívan látjuk.

Mivel szinte minden napra jutott valamilyen (rossz) török hír, így érdemes számba venni a legfontosabb fejleményeket. A líra elképesztő mértékben gyengült az elmúlt időben az amerikai dollárral szemben: az év elei 3,8 körüli szintekről augusztus során 7 felett is jártunk már. A török fizetőeszköz értékcsökkenése mögött alapvetően a rossz török makrogazdasági állapot áll (magas infláció, lassuló növekedés, magas eladósodottság). Mindemellett cseppet sem segítenek a növekvő kétségek a török jegybank függetlenségével és hitelességével kapcsolatban, valamint az ország hevesen romló kapcsolata az Egyesült Államokkal.

Vegyük is sorra ezeket. Ez utóbbi kapcsán inkább csak romlott a helyzet, miután Donald Trump elrendelte a Törökországra kivetett acél- és alumíniumvámok megduplázását. Válaszlépésként Törökország bojkottálni fogja az Egyesült Államokból importált elektronikai termékeket, valamint megemelte több amerikai termék, például a személygépkocsik, a szeszes italok és a dohányáruk vámját. A Recep Tayyip Erdogan török elnök által aláírt rendelet szerint a személygépkocsik vámja 120 %-kal, a szeszes italoké 140 %-kal, a dohányáruké pedig 60 %-kal nő. Az Egyesült Államokkal való szembenállás azért különösen aggasztó, mert nagyon rosszat tesz az ország befektetői megítélésének, pedig Törökországnak óriási szüksége lenne a külföldi befektetők pénzére.

A török bankoknak 6 milliárd dollár értékű külföldi finanszírozást kell az év végéig megújítaniuk, azonban a török líra válsága miatt valószínűleg nem lesz más választásuk, mint segítséget kérni a jegybanktól, vagy külföldi szervezetektől, hiszen legalább hat éve nem volt olyan drága a török bankok lejáró dollárhiteleinek megújítása a piaci árjegyzések alapján, mint manapság. Természetesen mindez több vállalatnak is lehetetlenné teszi a felhalmozott magas devizaadóság finanszírozását. Az Európai Központi Bank figyelmeztetett is arra, hogy a BBVA, az UniCredit és a BNP Paribas bankok törökországi leányvállalatai erőteljesen ki vannak téve ennek a veszélynek. Egyre többen pedzegetik azt is, hogy az ország utolsó mentőöve egy IMF hitel lehetne, mely segíthetne visszaállítani a gazdasági és politikai stabilitást, valamint a befektetői bizalmat, ezt azonban Erdogan egyelőre erőteljesen elutasította. A líra mélyrepülése után a hitelminősítők – többek közt a Moody’s is – leminősítették Törökországot, az amerikai tanácsadó cégtől Ba3-as minősítést kapott az ország, negatív kilátásokkal.

Áttérve a makrogazdaságra az augusztusi fogyasztói árindex majdnem elérte a 18 %-ot, ami így nagyot ugrott a júliusi 15,85%-os szintről. 2003 szeptembere óta ez a legmagasabb érték. Az egyre súlyosabb inflációs nyomás ellenére a jegybank nem volt hajlandó újra kamatot emelni, ez pedig az infláció emelkedésével párhuzamosan a török eszközök reálhozamát egyre inkább a negatív tartományba szorította. Persze nincsen egyszerű helyzetben a jegybank. Egyrészt folyamatosan csökkent a hitelessége, miután nemrég az egyik fontos piacbarát jegybankárt Erdogan rokona váltotta. Ezt követően napvilágot látott az a hír is, hogy Erkan Kilimci, a török jegybank alelnöke is távozni készül az intézménytől, ami újabb esést hozott a helyi fizetőeszköz értékében. Ráadásul az árfolyamválság és a pénzügyi kondíciók ehhez kapcsolódó erőteljes szigorodása, valamint a befektetői/politikai bizalom összeomlása miatt a török gazdaság recesszióba süllyedhet (vagy már abban is van), hiszen a friss aktivitási adatok már ebbe az irányba mutatnak (például a Török Autóipari Forgalmazók Szövetségének (ODD) adatközlése szerint a török autó és könnyű tehergépjárművek eladásai közel 53 %-kal estek vissza augusztusban az előző évhez képest).

A jegybank – ahogy írtuk – nem volt hajlandó emelni az alapkamaton, de burkoltan igyekezett szigorítani a monetáris kondíciókon, illetve számos egyéb intézkedéssel próbálta menteni a menthetőt. Elsőként próbálta korlátozni a bankok lehetőségeit a líra shortolására a derivatív termékek körében (az új korlátok a saját tőke 25%-ban állapítják meg a limiteket). A nemzeti bank bejelentette, hogy a bankok rendelkezésére bocsátják a szükséges likviditást és csökkentette a kötelező tartalékrátára vonatkozó követelményeket is. A likviditást azonban már az egynapos hitelrátán, vagyis 19,25%-on nyújtotta, így ez egy burkoltabb kamatemelésnek is betudható. Ezzel egy időben csökkentette a hat hónapnál rövidebb TRY-ban elhelyezett betétekre kivetett adót (15%-ról 5%-ra), míg emelte a külföldi devizában elhelyezett betétekre szóló rátát (18%-ról 20%-ra). Mindez azonban véleményünk szerint nem elegendő. A jegybank ráadásul már be is lengette a piac számára, hogy tovább fog szigorítani a monetáris kondíciókon. A piac egyrészt nagyjából 5%-os kamatemelést, másrészt egy átfogó gazdaságpolitikai tervet is vár a befektetői bizalom visszanyerésére. Véleményünk szerint komoly esély van a csalódásra. Mindannyian jól ismerjük Erdogan kiállását és véleményét a kamatemelésről (illetve az infláció és a kamatok kapcsolatáról), valamint az eddigi jegybanki vonakodás is önmagáért beszél. Ráadásul a recessziós veszélyek is komolyan gondolkodóba ejtik a jegybankárokat. Az óvatosság nagyon indokolt, nem lesz egyszerű kilábalni ebből a helyzetből.

Előbb 500 bázispontos kamatemelést hajtott végre az argentin jegybank, amivel 45%-ra nőtt az irányadó ráta. Emellett bejelentette, hogy a peso árfolyamának támogatására 500 millió dollárnyi devizatartalékot ad el. Az intézkedésekre azért volt szükség, mert a török líra árfolyamválsága miatt a sérülékeny latin-amerikai ország fizetőeszközére is egyre nagyobb nyomás nehezedett. Az ország jelentős folyó fizetési mérleg hiánnyal és költségvetési deficittel küzd, miközben az inflációs már 30% körüli. Mindez azonban nem volt elég, de a helyi döntéshozók sem voltak restek valami újat húzni. A helyi jegybank elképesztő, 15 százalékpontos kamatemelést hajtott végre, ezzel 60 %-ra emelve az irányadó rátát, ami így – legjobb tudásunk szerint – a világ legmagasabb alapkamata lett. Mindez azután történt, hogy az argentin fizetőeszköz szabadesésbe kezdett a dollárral szemben, az augusztus eleji 27 körüli szintről 40 felett is járt a peso árfolyama. Mindeközben zajlanak a tárgyalások az IMF delegációja és az argentin kormány között, ugyanakkor a végleges döntés még nem született meg. Az argentin kormány később gazdasági megszorító intézkedéseket jelentett be, a peso árfolyama pedig egyelőre visszatért 37 környékére a dollárral szemben.

A lengyel hozamok továbbra is igen stabilak maradtak: még a volatilitás is alacsony volt, egy jó 10 bázispontos tartományban mozogott az egész hozamgörbe, végül pedig a rövid hozamok picit lejjebb zárták az augusztust, míg a többi lejárat változatlan szinten. A lengyel piacra részben magország, részben pedig feltörekvőként tekintettek a befektetők, így a török fejleményen is nagyon mérsékelten jelentkeztek egyelőre. Ennek ellenére volt néhány említésre méltó változás. A második negyedéves GDP növekedési adat 5,1% lett, míg az infláció 2%-on stabilizálódott, ahonnan lefelé veheti az irányt a bázishatások következtében. Érdekesebb azonban, hogy a beszerzési menedzser index újfent jelentősen alulteljesítette a várakozásokat, így a júniusi 54,2-es szintről most már 51,4-re esett. Megemlítendő, hogy Lengyelország esetében viszonylag gyenge a kapcsolat a GDP növekedés és a BMI rövid távú alakulása között (időben pedig nem stabil a kapcsolat), mégis érdemes lesz figyelni a makro adatokat a gyenge értékek kapcsán. A másik érdekes fejlemény a júliusi államháztartási deficit volt. Míg az év első felében még 9,5 milliárd PLN szufficit volt az államkasszában, addigra a júliusi nagy hiány (ami szokatlan az év ezen szakaszában) 0,9 milliárd PLN deficitet eredményezett kumuláltan. Egyelőre nem teljesen világos a háttér (az adósságszolgálati kiadások emelkedtek meg, ami a piaci kamatlábakból nem logikus, így valamilyen derivatív ügylet, kis ügyeskedés állhat a háttérben), mindenesetre ezt is érdekes lesz szoros figyelemmel követni, hiszen még ezután is az eredeti hiánytervnél jelentősen kissebbel számol idénre a piac. Szintén érdekes sztori bontakozik ki a korábbi GetBack csőd utóhullámjai kapcsán. A hírek szerint sok alap érintett volt a vállalati csőd következményeiben és a tőke is elkezdett kiáramlani a befektetési alapokból, valamint a norvég állami vagyonalap is szerződést bontott az egyik nagy lengyel alapkezelővel. A visszaváltásokra a likvid eszközök eladásával reagáltak a vagyonkezelők, ami így lengyel kötvények értékesítésével zárult. Egy-egy kevésbé likvid sorozat árfolyamában meg is látszik a hirtelen piacra öntött mennyiség árhatása. Szeptember elején a zloty is gyengülni kezdett, külföldi pozíció leépítésekről is lehetett hallani, mindez pedig feljebb húzta a lengyel hozamokat is. Óvatosság indokolt, tekintettel a nagyon alacsony hozamszintekre, amiben már be van árazva a legtöbb kedvező makrogazdasági adat, amiben további javulás nem igazán várható.

Romániában elég eseménydúsra sikerült az eltelt periódus. A jegybank augusztus elején változatlan szinten tartotta az alapkamatot. Bár a piaci konszenzus emelést várt, rezgett a léc, tekintettel arra, hogy jól ismert módon a Monetáris Tanács inkább megengedőbb kíván lenni és a politikai nyomásról is írtunk már, mindeközben pedig a gazdasági növekedés és az infláció is némiképp mérséklődni kezdett – ennek ellenére sokakat meglepett a döntés. Az igazán meglepő azonban inkább az ezt követő galamb hangvételű irányváltás volt. A döntéssel egy időben a jegybank likviditást is pumpált a rendszerbe: 10,5 milliárd RON érkezett meg 11 bank számára egy hetes REPO formájában. December óta most először került új likviditás a piacra. A jegybank némiképp lefelé módosította az inflációs előrejelzését is. Majd maga a jegybankelnök arról beszélt, hogy nem igazán van szükség új kamatemelésre, hiszen az év elején már ennek mentek elébe, az infláció több mint 2/3 része a monetáris politikával nem befolyásolható és a gazdasági növekedést sem szeretnék hátráltatni. Később az inflációs mutató felől is kedvező meglepetés jött: a júliusi 5,4%-os szintről 4,6%-ra mérséklődött az éves árváltozás, többnyire az élelmiszer komponens hatására. Véleményünk szerint mindezzel jelentősen csökkent annak az esélye, hogy idén látunk még kamatemelést a szomszédunknál. A fundamentális problémák nem lettek megoldva, nagyobb piaci stressz esetén emelkedhet még a nyomás a jegybankon és újra előtérbe kerülhet ez a kérdés. Minden esetre ez egy látványosabb ralit eredményezett a román piacon: 20-40 bázisponttal kerültek lejjebb a hozamok. A jegybanki döntést követően le is zártuk taktikai alapon az alulsúlyunkat, ugyanakkor hosszabb távon nem lettünk sokkal pozitívabbak a román kötvényekre.

A Magyar Nemzeti Bank változatlan szinten, rendre 0,9%-on illetve -0,15%-on hagyta az alapkamatot és az egynapos betéti instrumentum kamatát is. A kiadott közlemény nem változott az előző hónaphoz képest. A Monetáris Tanács kihangsúlyozta, hogy az EKB irányadó a hazai monetáris politika számára, illetve a 3%-os inflációs cél elérésén van továbbra is a hangsúly. A fogyasztói árak mindeközben éves alapon 3,4%-ra emelkedtek júliusban az előző havi 3,1%-os értékről, amiben az energiaárak játszották a legfontosabb szerepet. Mindazonáltal az infláció elérhette az idei csúcspontját.

Hazánkban ismét a nemzetközi, de főleg a feltörekvő piaci hangulat játszotta a fő szerepet. A júliusi erősödést követően a török fejlemények fertőzően hatottak a magyar eszközökre. Mivel a régióban a magyar jegybank a leglazább, ez pedig a forintra irányítja a figyelmet, a hazai fizetőeszköz gyengülésével pedig jellemzően a kötvénypiacra is megjönnek az eladók. Ez augusztusban sem volt másképp: a forint a kedvező nemzetközi hangulatban a 100 napos mozgóátlagig, egészen 319-ig tudott erősödni, ahonnan több hullámban újra a 330 megközelítése következett. Fundamentálisan, fair value alapon inkább lejjebb, a piaci hangulat és a monetáris politika alapján pedig inkább feljebb menne az euróval szembeni árjegyzés. A hazai deviza gyengülésével aztán feljebb kerültek a kötvényhozamok is mintegy 10-30 bázisponttal. A hozamgörbe újra meredekebbé vált. Véleményünk szerint a hozamgörbe rövid vége jobban horgonyzott, hiszen a piac már több kamatemelést beárazott, mint amennyit véleményünk szerint a jegybank végre szeretne hajtani, a hozamgörbe hosszú vége azonban jobban ki van téve a kedvezőtlen feltörekvő piaci hangulatnak. A korábbi enyhe felülsúlyunkat semlegesre csökkentettük.

 

 

A világgazdaságon belül tapasztalható növekedési divergencia továbbra is az egyik legfőbb piacmozgató erő maradt. A kínai gazdaság harmadik negyedévi GDP-növekedési kilátására vonatkozó elemzői konszenzus mérséklődött, ami a vártnál gyengébb ipari termelési, állóeszköz-beruházási és hitelezési adatok alapján indokoltnak tekinthető, valamint a lefelé mutató kockázatok fokozódását helyezi kilátásba a negyedik negyedévre. A fejlett piacok növekedési kilátásaira vonatkozó előrejelzéseket az elemzők felfelé módosították, azonban az USA megítélése jóval pozitívabbá vált az Eurózónánál az elemzők között. Mindeközben a feltörekvő piacokra vonatkozó növekedési előrejelzések lefelé módosultak. Az amerikai részvénypiacok stabilan tartották magukat a fokozódó geo-, és kereskedelempolitikai feszültségek közepette. Az S&P500 ledolgozta a február után elszenvedett veszteségeket az erős gyorsjelentési szezon, az optimistább kilátások, valamint az élénkebb beruházási tevékenység következtében. A kötvények vegyes teljesítményt mutattak, az eszközosztály piacát alapvetően a török és olasz események, illetve az amerikai-kínai kereskedelmi tárgyalások mozgatták. Az eszkalálódó kereskedelmi háború, a kínai gazdaság lassulása, valamint a dollár erősödése következtében heves eladási hullám bontakozott ki az ipari és nemesfémek piacán.

Augusztusban az egyik legjelentősebb eseményt kétségkívül a török deviza zuhanásszerű összeomlása jelentette, ami sajnos az abszolút hozamú alapjaink teljesítményét is rontotta. Augusztus során az Aegon Alfa, Aegon Maraton és Aegon Panoráma veszteséget szenvedett a török részvénykitettségen, illetve főleg annak fedezetlen devizalábán. A részvények és a devizakitettség jelentős része fokozatosan likvidálásra került, a török stratégiánk felülvizsgálat alatt van, jelenleg nem tervezünk török pozíciót vállalni a török részvényalapban lévő befektetéseken kívül.

A török piac elmúlt időszakban mutatott gyenge teljesítményének fő oka a befektetői bizalom megingása a török tőkepiacokban és a monetáris politikában. A devizagyengülésre adott monetáris lépések és azok hiánya pánikot okoztak a befektetők között. Drasztikus eladói hullám alakult ki, a líra gyengülése rekordokat döntött, emellett az infláció gyorsan emelkedik, míg a jegybank nem emel kamatot, így a befektetők megkérdőjelezik a jegybank függetlenségét.

A további kilátásokat vegyesen értékeljük. Egyik oldalról egy értékalapú befektetőnek már vonzó a török részvények P/E árazása, mivel azok két szórással az átlagos alatt tartózkodnak, amely az esetek döntő többségében igen jó beszállási pontot jelentenek, ezért vállaltunk a total return alapokban török kitettséget, de a líra ilyen szintű gyengülése veszteséget okozott. A helyi deviza mélyrepülése már aláássa a bankrendszer stabilitását, és a fő veszély, hogy megjelent a tőkekorlátozás bevezetésének az esélye (a bankok tőkéjének 25%-ban már most is korlátozzák a deviza swap ügyleteket, csökkentve ezzel a devizafedezés mozgásterét a befektetők számára, akik így a török eszközeik további leépítésére kényszerülhetnek). Pozitív elemként érvényesülhet, hogy a török részvények jelenleg erősen alulpozícionáltak, így úgy látjuk, hogy egy kis javulás az amerikai-török viszonyban a hangulat enyhülésével járhat.

A török részvények/kötvények jelenlegi megítélése rendkívül negatív, a befektetők erősen alulpozícionáltak, egy az előzmények alapján nem várt javulás az amerikai-török viszonyban a hangulat enyhülésével, egy heves bear-market rally-val járhat, de a konjunktúra indikátorok alapján a harmadik negyedévben csökkent a gazdaság teljesítménye, negatív Q/Q GDP várható, amely a devizaválság elmélyülését mutatja.

Augusztusban az orosz részvények is esést könyvelhettek el az új amerikai szankciók hírére, melyek nem is a választási manipulációval, hanem a Szkripal-mérgezéssel függenek össze, így a rubel is kitört a gyenge irányba a több hónapos kereskedési sávjából.

 

Fejlett részvénypiacok

USA

Optimistábbak lettünk az amerikai részvényekre a technikai kép javulásával, így már enyhe felülsúlyt tartunk az eszközosztályból. Az amerikai részvénypiacoknak augusztusban sikerült új csúcsra emelkedniük, ami az amerikai piac erejét mutatja a többi akár fejlett akár feltörekvő piacokhoz képest, azonban érdemes megjegyezni, hogy az emelkedés nem teljeskörű. Az amerikai főbb részvényindexek emelkedésében csak a néhány papír játszott szerepet és ők húzták új csúcsra a piacokat, míg a legtöbb részvény teljesítménye kevésbé volt meggyőző, azonban az amerikai részvénypiacok augusztusi teljesítményével hivatalosan is a leghosszabb bull piacról beszélhetünk az Egyesült Államokban. Az amerikai profitnövekedés értéke kifejezetten impresszív, év/év alapon 24%-os második negyedéves profitnövekedés ritkán, általában csak recesszió után látható magas érték, bár több elemző szerint is akár a dinamika csúcsát is jelentheti.

Trump újra kampányhangulatban érzi magát, így aktívan támogatja a Republikánus Párt jelöltjeit, az elnöknek kifejezetten fontos a novemberi választás végkimenetele, miután egy demokrata többségű Kongresszus lényegében ellehetetlenítené a törvényalkotást, emellett az elnök jogi problémái is súlyosbodnának. Néhány elemző már a novemberi választás kimenetelétől függően várja az amerikai részvénypiacoktól az esetleges fordulatot.

Európa

Az európai részvényeket továbbra is a hosszú távú célsúlyukon tartjuk, nem látunk jelentős változást eredményvárakozás és árazás tekintetében sem, az európai piacok második negyedéves profitnövekedése messze elmarad az amerikai adattól, ahol a technikai kép is sokkal támogatóbb, így Amerikát preferáljuk az európai részvények felett. Az európai cégeket a szigorodó szabályozásokon kívül a kereskedelmi háborús feszültségek is sújtják, így nem meglepő, hogy a teljesítménye is elmarad az amerikai piacétól, amelyet a kiemelkedően magas volumenű részvény-visszavásárlás is támogat. Emellett az európai részvénypiacok idén jelentős pénzkiáramlást szenvedtek el, amit az „attraktív” technológiai szektor hiánya sem segített. Ugyan 25 hét folyamatos pénzkiáramlás után pozitív volt az egyenleg az európai részvényalapok tekintetében, azonban nem gondoljuk, hogy ez trendfordulót jelentene. Idén az európai alapokból több mint 1 milliárd dollár áramlott ki, míg az amerikai társaik több mint 4 milliárd dollár értékű beáramlást élvezhettek. Jelenleg az amerikai részvényeket részesítjük előnyben az európaiakkal szemben, azonban úgy látjuk, hogy több európai részvényindex (pl.: DAX) is érdekes szintekhez ért el, ahol már a long pozíción is el lehet rövid távon gondolkozni, emellett augusztusban az európai bankszektorban is vállaltunk hosszú pozíciót, miután a bankok idei negatív teljesítményét túlzottnak értékeltük.

 

Fejlődő piacok

Ami a várakozásainkat illeti a feltörekvő piacok kapcsán továbbra is indokoltnak tartjuk az óvatos/alulsúlyozott stratégiát. A feltörekvő piacokat övező hangulat nagyon törékenynek látszik, a gazdasági növekedés lassul, a hozamok emelkednek, a dollár emelkedő trendben van, a dollárban denominált adósság eléri a 90-es évek rekord szintjét a GDP arányában, az elmúlt másfél évet jellemző tőkebeáramlás könnyen a visszájára fordulhat. Az argentin peso árfolyamgyengülését nem tudták megállítani sem a heves kamatemelések (jelenleg már 60% az alapkamat), sem az IMF segélycsomagja, míg a török jegybank nem látszik függetlennek, nem hozza meg a szükséges lépéseket az árfolyam és a török gazdaság védelmében, az IMF behívása és kamatemelés szóba sem kerülhet, más kérdés, hogy az argentin példa alapján mennyire lenne ez sikeres. Nem török specifikus problémával állunk szemben, hanem egy olyan válság előjeleit láthatjuk, amely először a leggyengébb feltörekvő országokat érinti az erősebb dollár, emelkedő hozamok, a jegybankok szigorítása következtében. Egy elhúzódó EM válság hatása Európára és Japánra nagyobb hatással lehet a fejlett piacok közül, mivel az EM-be irányuló amerikai export a GDP 2%-a, míg Japánban és Németországban ez a szám 5,5%.

 

Eszköz osztályokon belül Alulsúly Enyhe alulsúly Semleges Enyhe felülsúly Felülsúly
Részvények
Részvényeken belül
Fejlett piacok
Fejlődő piacok
Egyesült Államok
Európa
Magyarország
Lengyelország
Románia
Csehország
Brazília
Oroszország
India
Kína
Törökország
Görögország
Ausztria
Japán
Dél-Korea
Taiwan
Dél-Afrika
Mexikó
Indonézia

 

 

 

Itt olvashat arról, mely díjakat nyertük el a 2018-as Privátbankár.hu Klasszis díjátadón.

Privátbankár.hu Klasszis – Az Év Feltörekvő Portfóliómenedzsere 2018 – Pálfi György

Privátbankár.hu Klasszis – Legjobb Abszolút hozamú Nem Származtatott Alap 2018 I. helyezett – Aegon Alfa Abszolút Hozamú Befektetési Alap

Privátbankár.hu Klasszis – Az elmúlt 10 Év Legjobb Abszolút Hozamú Alapja 2018 I. helyezett – Aegon Alfa Abszolút Hozamú Befektetési Alap

Privátbankár.hu Klasszis – Legjobb Hazai Pénzpiaci Alap 2018 I. helyezett – Aegon Pénzpiaci Befektetési Alap

Privátbankár.hu Klasszis – Legjobb Abszolút hozamú Nem Származtatott Alap 2018 III. helyezett – Aegon Moneymaxx Expressz Abszolút Hozamú Befektetési Alap

Privátbankár.hu Klasszis – Legjobb Szabad Kötvény Alap 2018 II. helyezett – Aegon BondMaxx Abszolút Hozamú Kötvény Befektetési Alap

Privátbankár.hu Klasszis – Legjobb Szabad Kötvény Alap 2018 III. helyezett – Aegon Feltörekvő Európa Kötvény Befektetési Alap

 

A következő táblázat az Aegon Alapkezelő fókuszban lévő alapjainak kilátásait mutatja be. A pozíciók július-augusztusra vonatkoznak, az aktuális adatok, piaci folyamatok függvényében ezek a befektetések akár jelentősen is változhatnak.

 

Portfólió Kilátásaink teljesülése esetén Kilátásainkkal nem egyező folyamatok esetén
Aegon Moneymaxx Expressz Abszolút Hozamú Befektetési Alap Taktikai pozíciókat nyitottunk az olasz-német hozamfelár szűkülésére, illetve Dax index emelkedésére. A portfólió alacsony török credit kitettségét tovább csökkentettük. A zloty forinttal szembeni erősödésére játszó devizapozíciónkat a sávtető közelében lezártuk. Továbbra is tartjuk az amerikai állampapír short pozíciónkat is, mivel az amerikai gazdaság stabil teljesítményének köszönhetően a Fed tovább folytathatja a monetáris szigorítást, ami a dolláros eszközökbe történő menekülés csillapodását követően magasabb hozamkörnyezethez vezethet. Az alapra a legnagyobb kockázatot a részvénypiacok esése, illetve a feltörekvő piaci kötvényfelárak tágulása jelentheti.
Aegon BondMaxx Abszolút Hozamú Kötvény Befektetési Alap Az Alapban augusztusban tovább csökkentettük török kitettségünket. A hitelkockázati felárak (spreadek) emelkedésén kívül az alap számára közepes lejáratokhoz tartozó hozamok magasabb szintje lenne kedvezőtlen.
Aegon Alfa Abszolút Hozamú Befektetési Alap Az alapban augusztusban növeltük a feltörekvő piaci short pozíciót, míg a fejlett piacokra optimistábban tekintünk, így az európai bankszektorban vállaltunk hosszú pozíciót. Az alap jelenleg defenzív struktúrát alakított ki, így augusztusban nem növeltük részvénypozícióink számát. Negatívan befolyásolná azonban a teljesítményt a forint erősödése a dollárral és a régiós devizákkal szemben. A hónap folyamán likvidáltuk a török pozíciókat, így erről a frontról nem várható negatív hatás.
Aegon Maraton Aktív Vegyes Befektetési Alap (Pálfi György senior portfólió menedzserrel folytatott beszélgetés az Aegon Maraton vételi jutalékának változásáról itt érhető el) Az alap teljesítményét jelenleg a román és a magyar bankszektor, régiós ingatlan részvények és európai bankszektor emelkedése, míg a feltörekvő piaci index esése javítaná érdemben. A forint erősödése a régiós devizákkal szemben kedvezőtlenül hatna az alapra. A hónap folyamán likvidáltuk a török pozíciókat, így erről a frontról nem várható negatív hatás.
Aegon Panoráma Származtatott Befektetési Alap Augusztusban olasz spread szűkülésre játszó pozíciót nyitottunk, emellett feltörekvő piaci short pozíciót is tartunk. Egyedi részvényeket tekintve főleg régiós kitettség jellemzi az alapot. A hónap folyamán likvidáltuk a török pozíciókat, így erről a frontról nem várható negatív hatás, de a feltörekvő piacok hirtelen emelkedése és a forint erősödése negatívan befolyásolná a teljesítményt.
Aegon Közép-Európai Részvény Befektetési Alap Az alapban a román és a magyar piac van felülsúlyozva, míg az osztrák és a cseh piacot kis alulsúlyon tartjuk, emellett az alap főként az ingatlan szektor emelkedésére fókuszál, így a felülsúlyozott régiós piacoknak és az ingatlan papíroknak az emelkedéséből tudna érdemben profitálni az alap. Az alap teljesítményét negatívan befolyásolná egy nagyobb, hirtelen lezajló közép-európai részvénypiaci áresés, ezen belül is főleg a felülsúlyozott ingatlan szektor és a régiós piacok megingása jelentene a referenciaindexhez képest nagyobb esést.
Mindig rendelkezésére állunk.
06-1-477-4814
munkanapok 8-16h
06-1-477-4814
külföldről hívható szám